Як Україна домовляється про відтермінування виплат за боргами? Спеціальний виступ Юрія Буци

Це текстова версія спеціального виступу урядового уповноваженого з питань управління державним боргом Юрія Буци з дискусії та презентації ЦЕС на тему “Огляд економіки у липні. Відбудова тут і зараз”. Подивитися відеозапис події можна за посиланням. Прочитати дослідження – тут.

Юрій Буца, урядовий уповноважений з питань управління державним боргом: 

Вчора Міністерство фінансів та уряд запропонували бондхолдерам перенести терміни погашення боргу. Ця пропозиція базується на двох ключових причинах. 

Перша причина — це бажання зберегти ліквідність для пріоритетних цілей. У нас багато видатків пов’язаних з війною. Також бюджет повністю функціонує і покриває всі видатки гуманітарного характеру, тобто всі пенсії, зарплати тощо. Але для цього нам потрібна ліквідність. 

Враховуючи те, що допомога від іноземних партнерів, за яку ми дуже вдячні, недостатня для закриття всіх потреб, нам доводиться звертатися до монетарного фінансування. 

На думку Мінфіну це субоптимально. Хоч ми і далеко від небезпечних рівнів, ми не вважаємо монетарне фінансування основним джерелом наповнення державного бюджету. Тому ми почали думати про відтермінування виплат за боргами. 

Але основним, напевно, фактором був дуже консистентний фідбек від всіх великих бондхолдерів. Україна дуже активно вела себе на ринку боргу і побудувала одну з найкращих систем зв’язків з інвесторами не тільки в Європі, а в усьому світі. 

По-перше, у нас якісна база інвесторів історично, по друге,  ми з початку війни отримували фідбеки від інвесторів, які казали: «Ми не можемо дати нові гроші. Але як ми можемо допомогти?». І коли ми почали детальніше обговорювати, як можуть допомогти, то інвестори часто казали про перенесення виплат.

І в результаті ми дійшли до розуміння, що продовжити платити за графіком далі буде “credit negative event” з точки зору інвесторів. Тому що вони очікують, що якщо ми будемо продовжувати платити, то це погіршить наші резерви та ліквідність і в довгостроковій перспективі буде гірше для самих же інвесторів. 

Протягом останніх двох тижнів ми говорили з великою кількістю найбільших інвесторів. Деякі з них дали дозвіл на публікацію того, що вони нас підтримали. У нашому релізі ви могли бачити найбільш відомі імена. Кількість реальних інвесторів була суттєво більша, але фідбек був в принципі однаковий. 

Базуючись на цьому фідбеку, ми вийшли до інвесторів з пропозицією. Складається вона з двох компонентів. Перший — це  перенесення тіла відсотків по всій кривій бондів, які випустила Україна на два роки.

Також ми добавили капіталізацію відсотків. Ми дали можливість отримати дохід за цей період, що наші відсотки не будуть платитись на відтерміновані відсотки. Вважаємо, що це буде позитивно сприйнято рейтинговими агентствами, бо це одна з ключових частин методології оцінки таких операцій. 

Другий компонент — це гарант. Ви прекрасно знаєте про цей інструмент. Він з’явився під час реструктуризації 2015 року. Я тоді не був в Мінфіні, тому в мене може бути особлива думка, чи доцільним був той інструмент, але ми послідовно зменшували ризики від нього. І в принципі, на даний момент Міністерство фінансів є найбільшим тримачем гарантів. 

Але все одно досить суттєвий об’єм гарантів є на ринку, орієнтовно 80% від початкового випуску. І, на жаль, гаранти структуровані так, що вони не тільки відповідають меті при постійному рості економіки ділитися як equity інструмент, як квазі equity інструмент, частиною росту з тримачами гарантів, він також дає великі виплати і під час волатильності ВВП. 

Перший ефект волатильності ми бачили під час Ковіду, але, на щастя, ВВП впав не так сильно і виріс потім, відповідно, статистично не так сильно, щоб виплати були великі. Зараз же за прогнозами аналітиків очікуємо десь 35%, падіння ВВП цього року внаслідок війни. 

Якщо війна закінчиться швидше, все одно чисто статистично баланс back буде великий наступного року. 

Тримачі гарантів в основному також погоджуються, що цей інструмент не був створений для отримання прибутків від війни, і від цього статистичного ефекту. 

Тому ми пропонуємо тримачам гарантів два доповнення до існуючої структури гарантів, зменшення кепу на виплату 2025 році з 1% від ВВП до 0,5% від ВВП. Чому ми це робимо? Тому що, ми вважаємо, що навіть 1% в 2025, коли  видатки на реконструкцію країни будуть високі  — це велика сума, і тому ми її обмежуємо. 

Другий елемент, який ми пропонуємо в структурі гарантів — це можливість їх фактично повернути по номінальній вартості. Тобто вони були випущені в номінальній вартості на рівні 20%, який був зроблений в 2015 році під час реструктуризації, ми фактично пропонуємо з 2024 року по 2027 рік дати можливість нам повернути назад ці інструменти по тій же вартості. 

Ми вважаємо, що це також справедливо з точки зору інвесторів, оскільки середня вартість гарантів за останні п’ять років була в рівні 80 центів на доллар.  Тому це право наше, але ми вважаємо, що це market friendly — дружно з точки зору інвесторів. 

В мене сьогодні цілий день дзвінки з інвесторами і вони будуть продовжуватися. Ми відповідаємо на всі питання one on one. Вчора був груповий дзвінок з інвесторами, і ми надіємося, що десятого числа, будуть оголошені позитивні для нас результати. Ми робимо для цього все можливе. 

Знову ж таки, це не є дефолт. Це не є реструктуризація в класичному розумінні. Це звернення за згодою про зміни умов до моменту настання виплат. Тобто у нас немає ніяких негативних сценаріїв від цього. Це просто використання goodwill інвесторів для того, щоб дати більше ліквідності на військовий період часу для економіки країни, для державного бюджету.

Вчора була схвальна заява від Паризького клубу. Що це означає? Дружня підтримка вашої ініціативи? Чи будуть якісь конкретні дії щодо якоїсь конкретної офіційної заборгованості на найближчі півтора або два з половиною роки?

Це набагато більше, ніж дружня підтримка. Фактично перенесення виплати двосторонніх кредитів на відповідні терміни, які були в заяві з досить м’яким графіком поступової виплати. Тобто це фактично те, що називається comparability of treatment. 

Це те, що офіційні кредитори роблять разом з комерційними кредиторами, за нашим проханням до комерційних кредиторів, щоб дати більше ліквідності на цей період для відновлення країни. Тобто це має практичні застосування з точки зору обслуговування і погашення державного боргу.

Це стосується тільки двосторонніх чи і міжнародних фінансових організацій?

Це стосується двосторонніх, але ми, звичайно, спілкуємося з міжнародними фінансовими установами також. Трішки зарано говорити про механіку, але ми ці питання обговорювали і думаємо в цьому напрямку.

Чи можливо про щось говорити з МВФ щодо боргових зобов’язань?

Я б не забігав наперед. Механіка МВФ, яку ми бачили в інших країнах, полягає в тому, що хтось має тоді з цих самих місцевих країн або підтримати ці виплати і замістити їх. Або альтернативний варіант, який теж може бути розглянутий — це збільшення фінансування з боку МВФ, який перекриє виплати. 

Так, ми в ситуації, коли більше заплатили МВФ за цей рік, ніж отримали від МВФ. Як врегулювати це питання? Фактично отримані кошти від МВФ мають бути суттєво більші, ніж погашення. То, напевне, найпростіше. 

Якби ми могли зараз вийти на ринок, напевно, такий самий варіант працював би з комерційним боргом. Просто залучили б більше, ніж ми гасимо. І зробити ще якісь там liabilty менеджмент і rollover цього боргу. 

Але ми, на жаль, не маємо доступу до фінансів МВФ на даний момент. Нам дуже тяжко зробити макропрогноз на термін дії програми, тому що будь-який assumption суттєво змінює наш макропрогноз на три роки кардинально.

Якийсь average сценарій ми зараз пробуємо зробити на наступний рік для цілей бюджетування разом з МВФ, працюючи з Національним банком, з Міністерством економіки. 

Ми в дискусії, як може виглядати макропрогноз на три роки. Але ви знаєте, якщо 20%  від присутніх на дзвінку будуть мати однакове бачення — це вже прогрес.

Тому ми спілкуємося з МВФ, спілкуємося з іншими партнерами, яке може бути вирішення цього. Нам потрібна ліквідність від МВФ. Які будуть варіанти — it’s too early to say. 

Поки що ми були сконцентровані на максимізації коштів від офіційних кредиторів. Ми, напевно, детальніше будемо говорити про це питання, але я б не хотів зараз давати якісь меседжі, що ми рухаємося в одну чи в іншу сторону. 

Так, ми бачимо проблему, але ще немає рішення, яке можемо озвучити публічно.